#Chuyên gia

24HMONEY đã kiểm duyệt

VCK hậu IPO?

Cổ phiếu VCK lại đi theo một quỹ đạo ngược chiều, khi giảm khoảng 20% so với mức giá IPO trong bối cảnh VN-Index tiệm cận vùng 1.900 điểm và triển vọng vĩ mô năm 2026 được đánh giá tích cực. Diễn biến này đặt ra câu hỏi lớn đối với nhà đầu tư là điều gì đang diễn ra?

Báo cáo quý IV của VCK ghi nhận nhiều điểm sáng đáng chú ý. Tổng tài sản tăng xấp xỉ 25%, tiền mặt tăng mạnh nhờ nguồn thu từ đợt phát hành IPO giữa tháng 12, trong khi nợ vay giảm sâu từ khoảng 24.000 tỷ đồng quý III xuống còn gần 18.000 tỷ đồng. Nói cách khác, VCK đang “ngồi trên núi tiền mặt” với cấu trúc tài chính lành mạnh hơn đáng kể.

Vì sao giá cổ phiếu lại giảm sâu sau IPO?

Nguyên nhân đầu tiên đến từ thời điểm. IPO của VCK diễn ra trong giai đoạn VN-Index đi ngang kéo dài từ tháng 11 đến giữa tháng 12, thanh khoản suy giảm và tâm lý nhà đầu tư cá nhân rơi vào trạng thái chán nản. Đây là thời điểm không thuận lợi để thu hút dòng tiền cá nhân.

Thứ hai, mức định giá IPO tương đối cao khiến cổ phiếu chịu áp lực điều chỉnh ngay khi lên sàn, đặc biệt trong bối cảnh lo ngại pha loãng. Thị trường thường cần thời gian để “tiêu hóa” lượng cổ phiếu mới, nhất là khi dòng tiền chưa kịp quay trở lại.

Thời điểm nào VCK bắt đầu phát huy hiệu quả?

Việc tiền mặt tăng gần 8 lần so với đầu năm 2025 (nhờ vào thu từ phát hành IPO) chưa kịp đưa vào hoạt động đưa doanh nghiệp vào trạng thái nghi vấn. Tiền nhiều để làm gì? Việc chuyển giao vốn diễn ra vào giữa tháng 12, khiến quý IV chưa phản ánh đầy đủ hiệu quả sử dụng vốn mới. Do đó, tác động thực sự của việc tăng vốn nhiều khả năng sẽ thể hiện rõ hơn từ năm 2026 trở đi, khi dòng tiền được giải ngân.

Boăn khoăn là thế, nhưng nhờ tăng vốn, tỷ lệ margin trên vốn chủ sở hữu của VCK đã giảm xuống khoảng 80%, đồng nghĩa với dư địa cho vay lên tới 120%. Đây là nền tảng quan trọng để Công ty mở rộng hoạt động cho vay ký quỹ - động cơ lợi nhuận chủ đạo của ngành chứng khoán trong bối cảnh thanh khoản thị trường duy trì ở mức cao. Điều mà chúng ta còn bỏ ngỏ đó là Who - Ai sẽ khách hàng tiềm năng để VCK khai thác khi khách hàng hiện tại đang hạn chế giao dịch hậu IPO ???

VCK đang đứng ở đâu trong bức tranh ngành?

So với các công ty chứng khoán có “hậu phương” ngân hàng mạnh như TCBS, VPBS hay MBS, thì VCK rõ ràng yếu thế hơn về khả năng bán chéo sản phẩm và nguồn khách hàng sẵn có. Điều này khiến bài toán tăng trưởng của VCK không thể dựa vào lợi thế hệ sinh thái, mà buộc phải dựa vào năng lực tự thân: quy mô vốn, sản phẩm tài chính và hiệu quả quản trị. Trong bối cảnh đó, việc tổng tài sản mở rộng nhanh, tiền mặt dồi dào và đòn bẩy tài chính giảm mạnh giúp VCK cải thiện đáng kể vị thế cạnh tranh, dù thị phần môi giới trong ngắn hạn chưa hồi phục.

Triển vọng 1–2 năm tới của thị trường chứng khoán Việt Nam được nhìn nhận khác biệt so với giai đoạn 2021. Đây không còn là “cuộc chơi của nhà đầu tư cá nhân” với sóng midcap lan tỏa, mà là cuộc chơi của dòng tiền tổ chức gắn với câu chuyện nâng hạng thị trường.

VCK cần có chiến lược quyết liệt từ bên trong. Thứ nhất, tận dụng dư địa cho vay ký quỹ lớn để gia tăng lợi nhuận từ mảng cho vay và FVTPL – những mảng ít phụ thuộc vào thị phần môi giới truyền thống. Thứ hai, phát triển các sản phẩm và dịch vụ mới để bù đắp cho sự thiếu hụt lợi thế bán chéo so với các công ty chứng khoán có ngân hàng hậu thuẫn.

Theo quan điểm cá nhân thì việc cổ phiếu VCK quay trở lại vùng giá IPO trong ngắn hạn là cần thời gian, hiện tại cổ phiếu đang được giao dịch với mức tương đối so với ngành. Mức định giá cao ban đầu được thiết lập trong bối cảnh kỳ vọng cao, trong khi hiệu quả sử dụng nguồn vốn huy động vẫn cần thời gian để được phản ánh đầy đủ vào lợi nhuận. Với đặc thù của ngành chứng khoán, tăng vốn chỉ là điều kiện cần, điều kiện đủ nằm ở tốc độ giải ngân, khả năng chuyển hóa tiền mặt thành dư nợ cho vay, danh mục FVTPL sinh lời và các nguồn thu dịch vụ có biên lợi nhuận bền vững. Do đó, cổ phiếu nhiều khả năng sẽ đi theo quá trình tái tích lũy và “chờ kết quả”, thay vì hồi phục nhanh về mốc IPO.